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【ビジネス】HFTは善か悪か?

HFTについての議論は今後の日本の市場をどう育成していくかという意味でとても重要な議論だと思う。

ただHFTをひとまとめにして善か悪かという議論はちょっと違う気がする。
定義すら曖昧なHFT。
欧米でもそれなりの定義づけはされているけれど、それをただひとまとめにしてその存在を問うというのはどうか?

本来、HFTはとても合理的な存在。
テクノロジーの進歩により生み出された存在。
高速なシステムやインフラに投資をしてそれらを駆使して環境優位性を実現し、利益を上げている。
それ自体になんの問題もない。

環境優位性や情報の優位性を問うのであれば、そんなものは昔からいくらでも存在したではないかと思う。
自分が若手ディーラーだった頃は取引所端末を使って売買をしていた。今のシステムに比べればかなり遅いシステムだったが、それでも優位な環境だったと思う。
【顧客】
注文状況を聞く(顧客→営業担当者→トレーダー→営業担当者→顧客)
注文を出す(顧客→営業担当者→トレーダー→市場)
約定が返ってくる(市場→トレーダー→営業担当者→顧客)
【自己】
注文状況はリアルタイムに把握
直接市場に注文を出し、約定は数秒で返ってくる

立会場にいればそれこそ大手証券の大口注文(手サイン)みて先回りする動きも出来た時代があったはず。そういう意味では昔も今も変わらない。環境による情報格差の不平等は存在し続けている。HFTはコロケーション、インフラ、システムに投資を行い、高速な環境を実現している。それ自体は違法性もなく、合理的な話だと思う。

一方で、顧客注文を取得し、その情報を元に先回り注文を出して利益を上げる行為はブローカーならフロント・ランニングであり違法行為だ。ファイヤーウォールをしっかりと守り、顧客の注文情報を守ることは大切。
もしHFTが他の市場参加者の注文情報を監視し、それに先回りで注文を出すような仕組みを持っているならそれはいけない。しかし、取引所のシステムはそれを許してはいないはずだ。
そういう情報の不平等を理由にHFTを悪と決めつける意見には賛成できない。

ではHFTに問題はないのか?というとそうではない。
HFTは超高速に注文の発注取消を行う。
そしてそれは国内取引所、海外取引所、PTS、ダークプールと幅広く同時多発的に実行される。
それ自体に問題はないのだが、その全容を把握し、監督・監視できる体制が日本はあまりにも不十分だ。
HFTが使うプログラム。
それは人間が作ったものだ。
ディーラーでも個人投資家でもファンドマネージャーでも悪質な売買を行う者はいる。
プログラムも人間が作る以上、そこには悪意が存在しうる。
一部のHFTのソースコードをみれば、そこには悪意が存在している可能性は十分にある。
それぞれのHFTの売買状況を市場横断的に全て把握し、その発注取消の違法性を精査し、悪質なものを摘発できるか?ということに大きな課題がある。

HFTはメーカー的に市場情報を元に指値をし、流動性を供給している。
一方でそのキャンセル率はかなり他の市場参加者に比べて高い。
それが板情報の信頼性を失わせ、その板情報によって他の市場参加者の売買が誘引される恐れもある。
そして意図的に市場情報(板)に変化を与えて他の市場参加者の売買を誘引しようとするプログラムもおそらくは存在している。

「(自動化された)プログラムだからそこには意図がなく、人間がやるとそこには意図があるからダメ」
というのはプログラミングをよく理解していない人がいう発言だろう。
過去の統計データや市場の売買情報を元にどういった変化を与えればそういった動きを誘引できるかを分析し、プログラムに実行させることは可能なのだから。
そしてそれは「相場操縦行為」であり、違法行為だ。
「人間の売買は把握しやすいから捕まり、HFTの売買は把握しきれないから捕まらない(捕まっても全容が把握できないので処分内容があまりにも軽い)」
では話にならない。それこそ不平等であり不公正だ。

HFTが合理的存在であり、市場には必要な存在だからこそ、健全なHFTを守るためにも悪質なHFTを監督・監視し、処分して市場から退出させる仕組みが必要だ。
そしてそれには莫大な費用がかかる。
米国はそれを進めた。
欧州は様々な問題からそちらではなく規制や税金を課すことによってHFTを抑制しようとしている。
日本がどちらに向かうのかは自分の知るところではないが、日本の市場が彼らにとって野放し状態のままではいけない。

HFTが善か悪かひとまとめに議論するのは、人間の市場参加者をひとまとめにして善か悪かを議論するのと大して変わりはない。
そこに存在しうる悪意をどう見つけ出し、市場の健全性を守っていくのかを議論すべきなのだと思う。


(大機小機)超高速取引が問うもの
http://www.nikkei.com/article/DGKDZO71820390W4A520C1EN2000/

【ビジネス】HFTは市場に流動性を供給し、株価の変動を緩やかにしている…だそうですが

拝読しました。

http://www.jpx.co.jp/news-releases/140520_a.html

ちょっと結論ありきな印象もぬぐえないですが、大筋としては同意できる内容だと思う。
安直なHFT悪玉論については自分も反対。
とはいえ実証データとしてHFTとして定義した条件に合致したものを全部ひっくるめて使用している時点で重要なポイントが欠けている気もする。

大筋としてはメイカー注文が多く、流動性供給し資する面があるというのは同意。
ただ取消の比率が非HFTに比べてかなり高いことが板の信頼性を失わせていることや、過当な数量および件数の発注取消を繰り返すことで、他の市場参加者の売買に影響を及ぼす面(人間が手動でやっていれば相場操縦行為)、そういった板の質の悪化によって非HFTの短期売買参加者が急速に減少した事実。
またHFTの中にも合理的かつ健全な存在も多数ある中で、一部悪質な手法を用いているHFTも存在している事実。そしてそれを取引所も当局も把握しきれていない現実。
そういった都合の悪い面には一切触れていない気がする。

テクノロジーの進歩を利用して利益を上げていくHFTという存在自体は合理的なもの。
ただ人間にも悪質な者がいるように、その全てが健全なものであるとは言えない。
しかも人間が手動でやるのに比べようもないほど高速かつ大量かつ広範囲に渡って発注・取り消しを繰り返す存在。
それを市場横断的(取引所、PTS、ダークプールなど)に監督監視する体制が日本は十分ではない。

欧米で高まるHFT否定論議。
そして欧米ではHFTのシェアは頭打ちになり、現在は低下傾向にある。
取引所がHFT誘致を積極的に進めてきた日本。
そして規制も監督・監視体制も十分ではない日本ではHFTのシェアが高まる一方。

「一部の悪質な」HFTをどう排除するのか?
それが出来なければそう遠くない将来、日本においてもHFTは悪であるという誤った認識が強まり、結果としてHFT規制論議は欧米以上に高まる恐れがある。
HFTによるみかけの流動性に依存しきった市場がそのときを迎えたときにどうなるか…。
多様な参加者による厚みのある市場を作り上げることが大切だと思う。
そのためにはどんなに実態の把握が難しいHFTでも、その実態を把握し、悪質なものを摘発し、市場から排除する仕組みを作る必要がある。



【欧米でのHFT規制および監督監視体制強化の動き】
・イタリアでHFT課税制度導入。同国株と株価指数派生商品で売買時間が0.5秒未満の取引には総額0.02%の課税。(欧州)
・ドイツではHFTの規制当局への登録を義務付け。(欧州)
・フランスではキャンセル・訂正の比率が2/3を超えた取引参加者に特別税を課す。(欧州)
・統合取引追跡システムの導入。証券取引所ごとに管理している取引データを取引所とFINRA(取引所外取引)で横断的に収集し、取引監視をリアルタイムに行うことを可能にする。(米国)
・一定の条件(①一日に200万株もしくは2000万ドル以上の売買を行っている②一か月に2000万株もしくは2億ドル以上の売買を行っている)で大口市場参加者を指定。指定された場合は識別番号(LTID)を付与され、注文発注に際して証券会社にも提示しなければならない。その識別番号によってSECは事後的に追跡・分析が可能になる。(米国)

【ビジネス】オプションの醍醐味

先日触れたオプションの売りについて、簡単ではあるけれどシミュレーションをしてみた。

オプションの売りは勝率が高い(一般的に10回に9回は勝てるといわれる)。
一方で、たった一回の負けで積み上げた利益を吹き飛ばすとも言われる。

現値からより遠い権利行使価格を売っておけば「そこまではいかないだろう」という安心感を持つことが出来て余裕が生まれる…と考えるのが最も陥りやすい失敗例であり、オプション・ガンマの怖さを知らない素人的発想だ。

実際の価格で比較してみよう。
先週末の終値を元に仮想ポジションを作ってみる。

【シミュレーション①】
かなりニアではあるけれど14250円コール(プレミアム245円)と13750円プット(プレミアム160円)を20枚ずつ売ってみたことにする。
そのポジションによって得られる最大利益は490万円(コール)+320万円(プット)=810万円。
ただし、日経平均株価が14250円~13750円の間にSQである6月13日までおさまっているわけもなく、実際には山を動かす作業(権利行使価格の入れ替え)やヘッジ・コストが発生する。この試算はあくまで「机上の空論」だ。ポジション組成時のデルタは▲2.4。

【シミュレーション②】
ディープアウトである15500円コール(プレミアム11円)と12500円プット(プレミアム20円)を売ることにする。ただ20枚しか売らなければリスクは大幅に軽減されるが、そうなるとこんなに安いプレミアム(オプション価格)を売るために当たり前のことだが最大利益は62万円と大きく減少してしまう。そしてよく陥りがちなのがプレミアムが安い分、枚数を売ろうとする行為だ。試しなので最大利益の金額をより近づけるために15500円コールを350枚、12500円プットを210枚売ってみる。同ポジションの最大利益は385万円(コール)+420万円(プット)=805万円。ポジション組成時のデルタは▲3.5。

これは超ど素人的発想を元に期待収益金額に合わせてディープ・アウトの売り枚数を膨れ上がらせている。
「これぐらいは稼ぎたいから枚数売っておこう」
「権利行使価格が遠いから枚数売っていても安心」
これはオプションのリスクをちゃんと理解していない人が陥りがちな錯覚。実際に巨額損失を出したケースのほとんどがこの発想によるポジションが原因となっている。

添付の表はそれぞれのポジションの損益推移を示している。
シミュレーション①の場合
日経平均株価が
800円上昇した際の損失は▲731万円。
2000円急騰した際の損失は▲2897万円。
800円下落した際の損失は▲914万円。
2000円急落した際の損失は▲2498万円。



シミュレーション②の場合
日経平均株価が
800円上昇した際の損失は▲3451万円。
2000円急騰した際の損失は▲2億7766万円。
800円下落した際の損失は▲914万円。
2000円急落した際の損失は▲8743万円。



ポジション組成時のデルタはそれほど大きく変わってはいないのに指数が大きく動いた際の最大損失はここまで極端に変わってくる。その違いはどこから生まれてくるのか?それがガンマだ。
そのガンマ・リスクを無視もしくは軽視したポジションを取ってきた投資家が「そこまではいかないだろう」と思っていた水準まで指数がいってしまったときに巨額損失を出している。
実際に指数がそこまでの急変動を起こせばボラティリティも急上昇する。この想定損失に加えてベガ(ボラティリティの変動による損益のブレを示す)でも大きな損失が加わるだろう。さらに市場の流動性の問題がそこに加わる。アウト・オブ・ザ・マネーであればそれなりに板も枚数が出ていてこなせるが、それが一気にアット・ザ・マネーやイン・ザ・マネーになれば板は一気に薄くなり流動性は枯渇する。そこにポジションを閉じようと安易に踏みにいけば、それこそとんでもない値段で踏む羽目になるだろう。それが東日本大震災のときに起きたことだ。流動性のないイブニング・セッションで強制的にロスカットをされたため、イブニング・セッションのオプション市場ではとんでもない値段がついていた。

やったことはないが、シミュレーション②のようなポジションを組成して巨額損失を出すような場合、指数が急速に下がっていく→雪だるま式に損失が膨れ上がる→ポジションを入れ替えようにも流動性の問題や追証が間に合わなくなっていくため身動きが取れなくなる→神に祈る→神に見捨てられるという構図だろう。

「そこまではいかないだろう」ではなく、「そこまでいくかもしれない」と考えて、そのときに動ける余裕を保持しておくことが身を守ることになる。そんな基本的なことすら伝えずに安易にディープ・アウトの売り推奨しているような人は申し訳ないがプロとは思えない。難しいと感じるかもしれないけれど、オプションの醍醐味はそんなところにあるのではない。

先日挙げた巨額損失の事例のほとんどがこういったガンマ・リスクを軽視した売りポジションを取っていた。
権利行使価格の近いところを売って、市場の変動に合わせて山を動かし(権利行使価格を入れ替える)、時に先物などを使ってデルタヘッジを行っていく方がよっぽど潜在的リスクは少ない。それをしっかりとコントロールするためには相場見通しや分析、それに合わせた的確な入れ替えなどのスキルが求められるが。

一方で、オプションはその使い方をしっかりと学べばとても有用な商品だ。上がってもヨシ、下がってもヨシ、動かなくてもヨシ、現物のポートフォリオに対する保険としても使える。その取扱い説明書をしっかりと学びさえすれば自分の相場観やポジション状況に合わせた使い方ができる。
ぜひオプションを一度しっかりと勉強してみてほしい。


【ビジネス】制度変更はいいけれど…夕方市場ねぇ

資料を見た限りだと東証は夕方市場(15:30~17:00)と夜間市場を別に作る方向なの?
夕方市場のこの中途半端な時間帯よく分からんなぁ。アジアのフローを呼び込むったって時間帯重なっているところも多いだろうに。そこはこじつけにすら感じられる。
また企業決算などの開示が15時以降に多いのが理由の一つだとするなら、開示をもっと早い時間帯(主市場が開いている間(場中))に行うように指導するべきだろうと思うけど。
東証の現物市場の時間が短いというなら昼休みなくせば?
バスケットの執行がやりやすいというニーズ以外に昼休みを入れている意味がよく分からない。先物だけ昼休みなくしているのに…。
とりあえず時間延長ありきで議論が進んでいる感じ。
時間を延ばしても構わないけど、市場参加者の厚みがないこの市場で時間ばっかり伸ばしてもねぇ。
どうせ伸ばすなら個人投資家の参加を促すことを優先して考えてほしい。あとその導入に関わる仲介業者(証券会社)の負担や人的課題、雇用に関する規制、決済処理…。それに対応するために現場がどんな問題を抱えるのか?資金力のあるところだけが対応できるような制度変更ではいけない。

http://www.tse.or.jp/rules/torihiki/index.html

呼値の縮小にしても、米国では1セントですら小さすぎるとして拡大方向に進んでいるにも関わらず、東証は1円以下の0.1円まで突き進もうとしている。実際のスプレッドは米国の方が小さいというが、それは米国にはNMS(National Market System)があるから。最良気配執行義務を取引所が負い、複数の市場やATS(=PTS)、ダークプールも沢山ある中で市場間競争が適正に起きている結果といえる。
取引所の利益誘導ではなく、もう少し高いレベルで市場活性化というものを考えてほしいと願う。

【ビジネス】オプションの売りは危ない?

これまで確かにオプションで吹っ飛ばしたという話はいくつもある。
ベアリングスのニックリーソンも先物ばかりが目立っていたけどオプションの売りを守るために先物で買い支えにいったという流れがあった。
その後の勧角証券とか(1990年代ほとんどの権利行使価格で売り筆頭であり続けた)、盆栽名人とか、AIJとか、震災時の個人投資家・ひまわり証券をはじめとしたネット証券とか…。

そして「オプション(の売り)は危ない」という間違った常識が市場に蔓延した。
そうではない。
本来ならば相場観(ストラテジー)を合理的に反映したポジションを作り出せるオプションはとても魅力的かつ有効な商品だ。
相場が上がってもいい、下がってもいい、動かなくてもいい。
それぞれに合わせた稼ぎ方が出来るのだから。
相場観さえ合っていれば動かない相場ですら儲けられる。

ただその使用方法はちょっとややこしい。
商品自体が危ないのではなく、取扱説明書をちゃんと読まなかったり、理解せずに扱うのが危ないのだ。

証券会社自体がオプションは危ないと思い込み、売りを禁止したり著しく制限している。これではオプション市場は育たない。
オプションの魅力とリスクを適切に理解することが大切。
ちゃんと分かっている人はいるんだけど、なぜかメディアに取り上げられたり表に出てくる人は決してプロフェッショナルとはいえない人が多い。
その人たちが「ガンマ・リスク」をどれだけ理解し、ポジションをどう動かせばそのリスクをある程度コントロールできるのかを伝えられるとはとても思えない。

「いくらまではいかないだろう」
そんな安易な発想でディープアウトを大量に売るのが最も危険。
いってしまったときにポジション・ヘッジが出来なくなり、巨額の評価損で身動きが取れなくなる。

「いくかもしれない」
という姿勢。いざそうなったときにどう行動すればポジションをコントロールしきれるのか?損失を最小限にとどめることができるのか?そういったことを常に考えていなければいけない。そうであるためにはディープアウトの安すぎるプレミアムのオプションを大量に売るという行為は選択肢としては甚だ疑問だ。

教習所でも習ったと思うけど
「だろう運転はダメ、かもしれない運転をこころがけなさい」
なんだと思う。
そして
「そして合理的かつ有用な商品だけど少しばかり難しい商品をやる際にはしっかりと取扱説明書を読み理解をしなさい」
ただそれだけのこと。

オプション(の売り)=危ない

という先入観や間違った思い込みはなくしていきたいものだ。
たまたまオプションの案件に取り組んでいたタイミングでこんなブログが上がっていたので(^_^;)

http://ameblo.jp/ilinkinvestment/entry-11849751137.html

【市場雑感】マザーズ指数は年初来安値を割れたけど…

米国株式市場が高値を更新する中で、昨日東証マザーズ指数が年初来安値を割り込んできた。
高値近辺にある米国株に比べると日本株の上値の重さが目立つ。
年初来のNYダウ、NASDAQ100、日経平均株価、マザーズ指数の動きを年初を100として比較したチャートを示した。
確かに年初からの日本株のパフォーマンスは米国株のそれに比べると相当悪い。マザーズ指数は特に。



一方でアベノミクス相場が始まってまもなくの2013年年初からの各指数のパフォーマンスを比較したものが二つ目のチャート。
こうしてみるとその見え方は一変する。

アベノミクスへの期待から外国人投資家の買いが一気に拡大し、日本株が大きくオーバーパフォームした昨年。その期待がはげ落ちつつあり、アベノミクス・プレミアムは失われつつある。ただ決して日本株が大きく劣り、日本からどんどん資金が流出するという状況ではない。外国人投資家の昨年ほどの積極性は感じられないが、大きく売ってくる状況にはなく、あくまで大き過ぎたアベノミクスへの期待の反動によるパフォーマンス劣化とみるべきだろう。

アベノミクス相場の理想買いの局面は終わり、ここから上昇できたとしても現実買いの局面と考えるべきだろう。
市場は「期待」で動いているときが最も大きく上げる。
ここから上昇できたとしても、おそらくは昨年前半ほど簡単に儲けさせてくれるような勢いのある上げではないかもしれない。

マザーズ指数が年初来安値を割り込んだという目先の値動きだけにとらわれ、日本株に対して過度な悲観に陥るのではなく、スパンを変えてみてみるとまた違った見え方もしてくるものだ。市場の値動きから一歩引いて俯瞰でみてみることも時として大切だったりする。


プロフィール

tetsu219

Author:tetsu219
元証券ディーラーです。
二十数年ディーラーやって、シンガポールにも一時期行ってヘッジファンドを立ち上げてみたりと色々やってきて、とある証券会社でディーリング部長になり、今はシンガポールでヘッジファンドの設立・経営をやっています。

基本仕事ネタです。
更新は気が向いたときだけ(^^;
でもこのブログを通じて運用を志す若い世代の人たちに何か伝えられること、その一助になればと思っています。

初期は限定記事にしていましたが、今は開き直って全部公開にしてますのでお気軽に(笑)

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